VaR Nedir Ne Değildir?

Finansal risklerin ölçülmesi ile ilgili herhangi bir konuya girildiğinde akla altı kör ile fil hikayesi geliyor. Fil, kulağını yakalayan için kalbur, bacağının yakalayan için sütun. Finansal riskleri ölçmek de en az bu fili tanımlamak kadar zor bir iş. Bu işin şu an için geldiği en son nokta veya tüm ölçümlerin özeti VaR. Finans piyasaları ile ilgili kuruluşlar özellikle bankalar maruz kaldıkları riskleri bütünsel olarak ölçmede şu an için VaR ile yetiniyor. VaR İngilizce açılımıya "Value At Risk", Türkçe ifadesiyle "Riske Maruz Değer" anlamına gelmektedir. İstatiksel olarak belirli bir zaman aralığı için kar-zarar dağılımına yönelik olarak yüzdelik bir dilimi ifade eder.
İçerisinde döviz, bono, hisse senedi, türev gibi enstrümanlar bulunan bir portföyün VaR'ını belirlemek için ilk önce zaman aralığını belirlemek gerekir. Örnek olarak 1 hafta zaman aralığını ele alalım. Kendi kendimize "Bu portföy 1 hafta içinde en fazla ne kadar kaybeder?" sorusunu sorarsak cevabı 100% olur. Ancak bu portföyün 100% kaybetmesi en kötümser durum olduğundan gerçekleşmesi imkansız gibidir. Halbuki bu sorunun yerine "bu portföyün zararı 99% ihtimalle hangi değerden küçükdür?" sorusunu sorduğumuzda, cevap olarak karşımıza VaR (99% güven aralığı için) çıkmaktadır. Bu değere başka bir açıdan baktığımızda şu şekilde de yorumlayabiliriz. 1% ihtimalle haftalık zarar VaR değerinden fazladır, veya 100 hafta süresi boyunca ortalamada yalnız 1 hafta gerçekleşen zarar değeri şu an hesapladığımız VaR değerinden yüksek olacaktır. Dolayisıyla VaR olasılıkla zarar değerinin bileşiminden oluşan bir değer.Tabii burada doğal olarak bu yorumlari yaparken kullanılan bilgilerin gelecekde de aynı şekilde oluşacak olduğu varsayımı yapılmaktadır.
VaR ölçütünün güçlü ve zayıf yanlarını belirleyebilmek için diğer ölçütlerle karşılaştırma yapmamız gerekmektedir. En basit risk ölçütü olarak kabul edebileceğimiz pozisyon değerine göre 1 milyarlık bono portföyünün riski 1 milyar; 1 milyarlık hisse senedinin riski de 1 milyardır. Halbuki şunu çok net olarak biliyoruz ki, bono portföyünden kaynaklanması muhtemel olan zarar, hisse senedi portföyünden kaynaklanması muhtemel olan zarardan çok daha azdır. Aslında VaR ölçütüde bu farklılığı tespitde çok başarılıdır.
Hazine bonoları için durasyon bir risk ölçütüdür. Durasyon ölçütü ile bono harici finansal enstrümanın riski belirlenemez veya bu ölçüte dayanarak bonolarla farklı finansal enstrümanların riskleri mukayese edilemez. Buna karşın VaR değeri her türlü finansal enstrüman için hesaplanabilir; aynı risk seviyelerinde farklı finansal enstrümanlarının mukayaseleri yapılabilir. Yine en temel risk ölçütlerinden olan standart sapmayı incelediğimizde bu ölçütün de VaR gibi zarar olasılıkları ve zarar miktarlarını bileşim halinde verdiğini görüyoruz. İki ölçüt arasındaki en önemli fark, standart sapma kar ve zarar değerlerini simetrik olarak oluşmasını varsayar, başka bir deyişle x kadar zarar etme ihtimali ile x kadar kazanma ihtimalini aynı kabul eder. Bu durum her ne kadar basit finansal enstrümanlar (bono, hisse senedi, döviz) için doğru bir sonuç verse de içerisinde türev ürünleri gibi zararı en fazla verdiğiniz pirim kadar olan ama kazandınızmı sonu olmayan kazanç vadeden ürünler bulundurulan portföylerin değerlendirilmesinde kar ve zarar simetrik olmaktan çıkıp asimetrik hale gelmektedir. Bundan dolayı VaR ölçütü bu durumu değerlendirmede başarılı olurken standart sapma başarılı olamamaktadır. Sonuç olarak VaR her türlü finansal enstrüman için hesaplanabilir olmasaından kaynaklanan avantajla adeta global bir risk ölçütü haline gelmiştir. Bundan dolayıdır ki bugün uluslararası tüm bankalar, hatta Microsoft, Philip Morris gibi firmalar dahi yıllık raporlarında VaR hesaplamalarına yer vermektedir.
VaR hesaplamalarında genel olarak yapılan en önemli varsayım işlem kolaylığı sağladığından dolayı piyasa getirilerinin çan eğrisi dağılımına göre dağıldığıdır. Bu çan eğrisi hepimizin yakından bildiği sınav sonuçlarının değerlendirilmesinden, insanların boylarının dağılımına kadar her türlü bilimsel çalışmada en çok kullanılan dağılımdır. Piyasa getirilerini yakından incelediğimizde teorik olarak ifade edilen çan eğrisinden farklılıklar gösterdiğini görürüz. En önemli farklılık ise istatistikde dağılımların kuyruklarının şişkinliğini ifade eden basıklığın ("kurtosis") oluşmuş piyasa getirilerinin dağılımında çan eğrisinin verdiği değerden daha yüksek olmasıdır. Çan eğrisi ile karşılaştırdığımızda piyasada oluşan getiriler daha fazla ortalamaya yakın olmakla dağılımın tepe noktası daha yüksek ama bununla beraber extrem getiri oluşumları da daha fazla olan bir getiri dağılımına sahiptir.
Geçmişte oluşmuş büyük finansal krizlere baktığımızda bu krizlerin risk faktörlerinin birlikte hareket etmesinde oluştuğunu görürüz. Petrol fiyatlarındaki artışın borsayı düşürmesi, Rusyadaki krizin Latin Amerika bono piyasalarını alt üst etmesi gibi. Siyasi krizlerde dövizin artıp, faizlerinin artması, borsanın düşmesi gibi... Piyasa verilerinin birbirleriyle olan ilişkisini ölçmeye yönelik olarak korelasyon ölçütü kullanılır. Her türlü VaR hesaplama metodu açık veya kapalı şekilde mutlaka korelasyonları da hesaba katmak zorundadır. İstatiksel olarak piyasa verileri arasındaki ilişkiyi korelasyon ile hesaplamak kusurlar içermektedir. Geçtiğimiz şubat ayı içerisinden Ecevit'in "Kriz var" sözüyle borsanın çöküşü, faizlerin aşırı derecede artmasını korelasyonlarla açıklamak çok zor. Neticede bu kusur VaR hesabına da etki etmektedir. Ayrıca VaR hesabında kullanılan korelasyonlar vede standart sapmalar sınırlı sayıda getirinin istatiksel sonucu olarak bulundukları için VaR ölçütü içinde güven aralığı hesabının yapılması gerekir. Yani VaR değerinin doğru olma olasılığı. Körlerin fili doğru tarif etmesi, belirli bir zaman aralığı vede belirli bir güven aralığı için riske maruz değeri veren VaR'ın güven aralığını hesaplama işleminden kolay olsa gerek. Bu nedelerden dolayı VaR hesaplamalarının stress testleri ile desteklenmesi kaçınılmaz olmaktadır.
VaR ölçütü sermaye yeterliliği hesaplaması gibi yaygın olarak kullanıldığı en önemli alanlardan biride de risk ayarlı performans değerlendirmesi konusudur. Risk ayarlı performans değerlendirilmesi ile sağlanılan ve sağlanması beklenen kazançların ne kadar risk alınarak elde edildiği ölçülür.
Sonuç olarak VaR risk yönetimi konusunda genel olarak kabul görmüş, yabancı bankaların VaR hesaplamasına yönelik muazzam harcamalar yapıp sistemler kurduğu bir konu. Risklere karşı daha duyarlı olma konusunda da hiç şüphesiz katkısı çok olan bir ölçüt. Her ne kadar doğruluğundan 100% emin olmasak da kesin olarak bildiğimiz bir şey var: Kör adamlar hiçbir zaman filin tek bir tanımı üzerinde anlaşmaya varamayacak olsada fil hakkında öğrenecekleri çok şey var.